凭借低价策略、下沉市场与加盟模式这三大法宝，蜜雪冰城在新茶饮的红海中迅速突围。低价策略虽然让公司赢得了一定的市场先进，却并未给公司带来真正的护城河优势。在行业内卷加剧、价格战愈演愈烈的背景下，蜜雪冰城单店销量增速出现了明显下滑，加盟商投资新店的回本压力加大。
蜜雪冰城以600亿元的高估值冲刺IPO，单店估值高达133万元。即便未来蜜雪冰城全部盈利都用来给股东分红，投资人也需要17年才能回本。但是，在极端内卷、淘汰率极高的奶茶行业，17年显然是一个高风险的投资，投资人会为此买单吗？
上市之路一波三折
平价新茶饮“一哥”，誓将上市进行到底。2025年1月1日，蜜雪冰城股份有限公司（以下简称：蜜雪冰城）向中国香港联交所提交更新的上市申请材料。1月7日，蜜雪冰城获得赴港上市备案通知书，赴港上市进程迎来关键一步。
蜜雪冰城门店
公开资料显示，蜜雪冰城成立于1997年，最初名为寒流刨冰，后来改名为蜜雪冰城。2006年，蜜雪冰城成功研制出第一支新鲜冰淇淋，定价仅1元，成为公司最早的爆款单品。
2007年开始，蜜雪冰城对外招募加盟商，以拓展其在全国范围内的业务。2020年6月，蜜雪冰城宣布全球门店数量突破一万家，成为第一家门店数量过万的茶饮企业。
2020年12月，蜜雪冰城完成了总金额超20亿人民币早期融资，投后估值约233亿元，吸引了包括万店投资、美团旗下的龙珠资本、高瓴资本和中信等机构投资者的加入，这也是蜜雪冰城唯一的一轮融资。
2022年9月，蜜雪冰城首次提交A股上市申请，计划融资金额高达64.96亿元，估值超600亿元。然而，随着2023年3月全面注册制实施，蜜雪冰城未平移深交所审核，首次上市尝试宣告失败。
2024年1月2日，蜜雪冰城转向港交所递交上市申请。经过长达6个月的等待期之后，蜜雪冰城并未进入聆讯环节，申报材料失效后未及时重新递交，首次赴港上市计划未获成功。
一波三折之后，蜜雪冰城于2025年1月1日再次向港交所递交了IPO申请书，成为2025年港股首个冲击港股IPO市场的公司。在募集资金用途方面，蜜雪冰城此次募集资金将核心用于扩充产能、IP打造及数字化建设。
招股说明书
根据最新招股说明书数据，截至2024年9月末，蜜雪冰城门店数量超过4.5万家，覆盖中国及印度尼西亚、越南、马来西亚等海外11个国家。按照2023年终端零售额统计，公司是国内第一，全球第四的现制饮品企业，公司在国内及全球的市场份额分别为11.3%、2.2%。
财报数据显示，2022年、2023年以及2024年前三季度，蜜雪冰城分别实现了136亿元、203亿元、187亿元的收入，同比增长31.2%、49.6%、21.2%；同期的净利润分别为20亿元、32亿元、35亿元，同比增长5.3%、58.3%、42.3%。截至2024年9月末，公司账上的现金及现金等价物已达到59.8亿元，几乎占到公司总资产的三分之一。
截至2024年9月末，蜜雪冰城约有45000家加盟店，按600亿估值计算，单家门店估值约133万元，参考蜜雪冰城2024年前三个季度净利润，平均单店为蜜雪冰城贡献净利润7.8万元，对应单店估值17倍。
这意味着，以上述估值买入蜜雪冰城的股票，即便未来每年盈利全部用来分红，排除分红扣税因素，要17年才能回本。根据第三方调研机构，中国奶茶店的平均寿命只有13.6个月，仅为咖啡店平均寿命的一半；奶茶店一年以上的存活率仅为20%。何况，绝大部分企业是不可能将全部盈利通过分红分享给股东的，股东只能寄希望于企业在高速增长过程中实现股权增值。以加盟为主、护城河较低、增长放缓的蜜雪冰城未来17年是否还能延续过去几年的高速增长？这是投资人需要认真思考的问题。
作为国内门店数最多、GMV最大的现制饮品龙头，按说蜜雪冰城并“不差钱”，但为何如此执着于上市融资？其中缘由，除了前期机构投资者有强烈的套现需求外，愈发内卷的行业竞争环境、持续未能突破的第二曲线压力也是关键因素。
低价难成护城河
近年来，随着消费场景的多元化以及产品品类的不断拓宽，消费者对新式茶饮的热情持续上升。数据显示，2023年，中国新茶饮市场规模达到了3333.8亿元，预计到2025年将达到3749.3亿元。与此同时，在数以万计茶饮品牌激烈角逐的背后，是品牌间对产品质量、口感创新、营销策略等多方面的极致追求。
按照产品价格区间层级，新式茶饮高端产品售价一般为23元至38元，中端产品售价一般为13元至22元，低端产品价格一般为5元至12元。2023年之前，喜茶和奈雪的茶价格普遍是“3字头”，多数品牌的价格带主要集中在10元至20元之间。
与喜茶和奈雪的茶等主流品牌不同的是，蜜雪冰城自成立以来一直采用低价策略。无论是2块钱的冰淇淋，4块钱的冰鲜柠檬水，6块钱的珍珠奶茶，都曾是蜜雪冰城的爆款产品。
据招股书披露，蜜雪冰城旗下有现制茶饮“蜜雪冰城”和现磨咖啡“幸运咖”两大品牌，其中“蜜雪冰城”核心产品的价格区间为2至8元人民币，“幸运咖”核心产品的价格通常为5至10元，基本相当于是一瓶饮料的价格。
凭借低价策略，蜜雪冰城迅速从一众新茶饮品牌中快速崛起，市场份额不断提升。与此同时，低价策略也让蜜雪冰城开发国内乡镇市场时占得先机。招股书显示，截至2024年9月末，蜜雪冰城门店覆盖国内300个地级市、1700个县城和4900个乡镇，国内三线及以下门店数在国内门店数中占比为57.2%，下沉市场成为公司拉开与竞争对手差距的一个主要原因。
招股说明书
不过，随着行业竞争的不断加剧，越来越多的新茶饮品牌开始推出10元以下的产品。2024年上半年，古茗推出了售价仅为4元的柠檬水，书亦则推出6元大杯金桔柠檬，曾经高高在上的喜茶价格线也已经击穿5元。根据最新数据，2024年全年，喜茶、奈雪、乐乐茶三大品牌整体客单价降幅均超过10元，30元一杯茶的时代已经彻底成为过去式。
随着越来越多的新茶饮品牌开始下沉，蜜雪冰城依赖生存的低价策略愈发遭遇挑战，公司新开门店数量、平均单店日均终端零售额等多项指标已经出现放缓的迹象。
招股说明书
首先，从新开门店数量来看，2022年—2023年，蜜雪冰城新开门店分别是8975家、8587家。2024年前三季度，这个数据再次降低至7766家，逐年下滑趋势较为明显。
其次，随着行业价格战的愈演愈烈，蜜雪冰城单店销量增速出现了明显的下滑，这进一步加剧了现有门店的生存压力。招股书数据显示，蜜雪冰城越是新开的门店日均终端零售额就越低，增长压力也就越大。其中，以公司“2022年开业的店”为例，2023年日均零售额为3856元，2024年前9月，这一数据仅为3930元，同比增幅约为2%。
招股说明书
伴随着单店销量增速的下滑，蜜雪冰城的闭店压力越来越大。数据显示，2021年至2024年1—9月，蜜雪冰城关闭的加盟店数量分别为557家、696家、1307家和1298家，呈现出明显的上升趋势。其中，自行关闭的加盟门店数量从206家大幅增长至714家。
随着竞争的白热化一再超出预期，新茶饮品牌加盟商投资新店的回本压力越来越大。根据GeoQ智图统计数据，2024年全年新茶饮关店数量预计超过20000家。显然，这对于高度依赖于加盟商发展的蜜雪冰城来说，绝不是个好消息。低价策略虽然让公司赢得了一定的市场先机，但却并未给公司带来护城河优势。
成也加盟，忧也加盟
尽管面临新开店数量放缓以及单店销售额增长压力，蜜雪冰城经营业绩依然保持了稳定的增长，这背后正得益于其对经营风险的转移。
从经销模式上看，蜜雪冰城高度依赖加盟模式发展，其商业模式的核心在于通过向加盟商出售物料和设备来获取主要收入，而加盟商则用物料和设备制作好饮料，再卖给终端消费者。作为加盟门店的拥有者，加盟商对门店的经营业绩负责。
招股书显示，根据加盟协议，蜜雪冰城向加盟门店销售包括糖、奶、茶、咖、果、粮、料等产品，以及冰箱、冰淇淋机、制冰机、咖啡机等设备。2024年1—9月，蜜雪冰城来自商品销售的收入就高达176亿元，约占总营收的94%。
蜜雪冰城部分产品
显然，这这一模式下，蜜雪冰城只要能够吸引到越来越多的加盟商，就可以实现营收的稳步增长，而不必在意门店终端销售。不过，如果越来越多的加盟商陷入亏损，蜜雪冰城的这一商业模式立刻会遭到反噬。
事实上，蜜雪冰城数以万计的加盟商日子并不好过。曾有媒体引用一组数据称，加盟蜜雪冰城，只有30%的门店还有赚钱的可能，50%仅能维持收支平衡，剩下近20%的门店则陷入亏损状态。
2024年8月，有关“蜜雪冰城大面积闭店”的传闻曾受到外界极大关注。根据第三方数据机构极海品牌监测数据，蜜雪冰城近90天闭店数量高达3808家。对此，蜜雪冰城表示系第三方数据机构提取有误所致。此后，极海品牌监测官网将此数据更新为“近90天蜜雪冰城闭店545家”。
除了加盟商的闭店压力之外，食品安全风险也是蜜雪冰城加盟模式的一大隐忧。随着公司门店数量的快速增长，有关蜜雪冰城产品质量的投诉也在爆发式增长。
更早之前，蜜雪冰城也多次因食品质量问题登上微博热搜。其中，2023年5月，一名女子在广东汕头某蜜雪冰城门店购买饮品时喝出一只大蟑螂，相关话题引发热议；2023年9月，一男子在河南省郑州市一家蜜雪冰城门店的饮料中喝出蜘蛛，此事被曝光后，话题“蜜雪冰城被曝喝出蜘蛛”冲上热搜第一。
蜜雪冰城因食品质量问题登上微博热搜
对于食品饮料行业来说，食品安全永远是企业生存的红线和命门，食品安全的“信任成本”远高于短期的经济收益。未来，如何规范管理数量庞大、素质良莠不齐的加盟商队伍，避免质量问题对品牌的侵害，对于高度依赖加盟模式的蜜雪冰城而言将是必须做好的一道必答题。
青岛财经日报/首页新闻记者 赵震
责任编辑：王海山
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